Fyra lärdomar från värderingsgurun Aswath Damodaran

Aswath Damodaran är en finansprofessor och värderingsspecialist vid Stern School of Business. Han håller även gratis onlinekurser i värdering – som är ovärderliga. Damodaran förklarar relativt komplicerade koncept på ett enkelt sätt. Han använder roliga exempel med glimten i ögat och är lätt att lyssna på. I veckans nyhetsbrev reder Värdepappret ut fyra koncept som Damodaran förklarar i denna videon, tillhörande slides från en introduktionsföreläsning i en av hans kurser hittar ni här. Professorn har också en blogg mycket intressant blogg där han skriver om allt från techbolag som Tesla, Apple och Über (och såklart, deras värdering – han publicerar sin värdering av Apple var tredje månad) till finansrelaterade och makroekonomiska fenomen såsom “reversion to the mean”. Bloggen hittar ni här. Häng med!

 

1. Blanda inte ihop bokföring och finans!

Bokföring handlar till stora delar och väldigt förenklat om att dokumentera historia – finans och värdering handlar om att se in i framtiden.

I bokföringens regelstyrda men ändå ack så subjektiva värld, värderas många tillgångar till vad företaget en gång har betalat för dem, minus eventuella avskrivningar sedan dess. Dett bokförda beloppet kan sedan både över- eller understiga det verkliga värdet med betydliga summor.

Andra tillgångar syns inte alls i balansräkningen. Det gäller främst immateriella tillgångar såsom varumärken och kundrelationer. När det kommer till immateriella tillgångar som faktiskt bokförs hittar vi ofta goodwill som är en restpost som uppstår vid förvärv. Denna reflekterar värderingen som de uppköpta företagen köptes till, justerat för eventuella av- och nedskrivningar. Således kan även denna post vara större eller mindre än verkligt värde.

I bokföringens värld kan ett företag tillskrivas ett värde om 4 miljarder ena dagen, för att dagen efter bli uppköpt till 10 miljarder – vipps! Företaget har fått en goodwillpost på 6 miljarder, och mer än dubblat sitt värde.

Poängen är helt enkelt att bokföring och räkenskaper är verktyg som ska användas med en sund skepsis. Bokföringsregler och ansvariga ledare kan förvränga värden på både balans- och resultaträkningar.

I en finansmässig redovisning värderas alla tillgångar till sitt inneboende värde baserat på framtida kassaflöden och riskerna förknippade med dessa. Eventuellt kan en marknadsvärdering accepteras av dem som har tillräcklig tilltro på marknaden ifråga, och dens förmåga att värdera tillgångarna. Det egna kapitalet blir då skillnaden i värde mellan tillgångarna och skulderna, där de sistnämnda värderas till marknadsvärdet.

2. Blanda inte ihop modellerande och värdering!

Oavsett om du är en riktigt Excel-ninja och kan skapa DCF-analyser med både röda, gröna och gula fält så betyder inte det att du har bemästrat konsten att värdera ett företag.

Damodaran pekar på två sorters människor: “siffer”-människor eller “story”-människor. Den första kategorin har ett kvantitativt fokus på nyckeltal och lönsamhet, medans den andra har ett kvalitativt fokus på ledare, människor, historieberättande och mjuka värden. Båda dessa perspektiven behövs för att värdera ett företag. “Storyn” behövs för att sätta siffrorna i ett perspektiv – vilka kassaflöden och vilken tillväxt kan vi förvänta oss i framtiden, och varför? Siffrorna behövs för att ha något konkret att värdera utifrån, för att se till att man inte bara betalar för fluffiga rosa drömmar. En bra värdering innehåller trovärdiga siffror diskonterade till ett avkastningskrav som reflekterar risken i kassaflödena. Men den innehåller också ett historieberättande som knyter upp siffrorna mot verkligheten, som visar till värderingens rimlighet och till en verklighetstrogen framtidsbild.

Med utgångspunkt i DCF-modellen för att värdera företag, som åtminstone i teorin är den mest korrekta metoden, föreslår Damodaran fyra frågor som behöver besvaras för att kunna värdera ett företag:

  1. Vilka kassaflöden kan vi förvänta oss av nuvarande tillgångar?
  2. Vad är värdet som skapas av framtida tillväxt?
  3. Hur riskfyllda är ovanstående kassaflöden?
  4. När kommer företaget att vara ett moget företag? (Eftersom man inte kan fortsätta att uppskatta kassaflöden för varje enskilt år i evighet)

Av hänsyn till artikelns längd utelämnar vi förklaringen av dessa. Den som vill lära sig mer om DCF-värdering uppmanas istället att se videon! Desto viktigare är vad man inte behöver för att värdera ett företag – Damodaran föreslår tre propositioner att ha i bakhuvudet:

  1. “Det”-propositionen – om inte “det” påverkar kassaflödena eller risken som dessa bär, påverkar “det” inte heller företagets värde.
  2. Duh”-propositionen – för att en tillgång och ett företag ska ha ett positivt värde, måste kassaflödena vara positiva någon gång under dess levnadstid.
  3. “Flippa inte ur”-propositionen – kassaflöden som uppstår snart är mer värda än kassaflöden i en avlägsen framtid, även om de senare kan kompensera genom en högre absolut nivå och en högre tillväxt.

Dessa tre propositionerna kan verka löjliga i sin självklarhet och enkelhet – men tänk hur många gånger de bryts. Damodaran illustrerar med stor humor hur folk betalar premier för saker som kontroll (röstmajoritet i ett företag), synergier, varumärken, “strategiska hänsyn” och verksamheter som nämner “Kina” i sina rapporter.

3. Blanda inte ihop pris och värde!

Som rubriken antyder är Damodaran en värdeinvesterare, åtminstone i den utsträckningen att han inte sätter likhetstecken mellan marknadspriser och företags inneboende värden.

Även om fastigheter kan (och i teorin, bör) värderas på samma sätt som företag – genom framtida kassaflöden – så är en mäklares “värdering” i 99 % av fallen inte en värdering – det är en prissättning. Prissättningar baseras på vad liknande tillgångar prissätts till för tillfället, och priser drivs av tillgång och efterfrågan, momentum och det historieberättande som marknaden väljer att lyssna på för tillfället. Ibland kan priset motsvara en rimlig värdering baserad på uppskattade framtida kassaflöden, men allt som oftast kommer det antagligen inte att göra det.

På aktiemarknaden tillhör en så kallad “peer-valuation” kategorin prissättning, trots det vilseledande namnet. Att prissätta ett bolag baserat på andra bolags marknadspriser är inte värdering! Dessutom tillkommer det faktum att det är väldigt problematiskt att jämföra två olika organisationer rakt av.

4. Blanda inte ihop tur och skicklighet!

Damodaran inleder med att såga uttrycket “smart money”. “There is no smart money – there is just more stupid and less stupid money” säger han, och spelar på människors bristande rationalitet.

Huvudpoängen är att tur spelar en stor roll i värdering och investeringar. En mycket farlig mekanism som kan få oss att ta onödigt mycket risk, är när vi precis har haft turen att få en riktigt vällyckad investering. Vi tror att vi är oslagbara!

Många smarta människor, både i och utanför finansvärlden, har pratat om turens roll i livet. Vi avslutar med ett citat av Howard Marks:

“There’s no doubt that hard work, planning and persistence are essential for repeated success, but even the hardest workers and best decision makers among us will fail to succeed consistently without luck.”

Den här bilden sammanfattar de fyra poängerna:

ValuationClassthemes (1)

Följ gärna Värdepapprets nordiska modellportfölj på Shareville (vi har tre stjärnor nu) och titta in på vår nya hemsida www.värdepappret.se.

Åsikterna som presenteras i denna blogg är våra egna och ska inte ses som investeringsrådgivning. Gör alltid din egen analys innan du köper en aktie.

Värdepappret
Värdepappret
Ekonomiskribenter & värdeinvesterare

Finansiella instrument kan både öka och minska i värde. Det finns en risk att du inte får tillbaka de pengar du investerar.

Är du inte Nordnetkund? Kom igång med ditt sparande här!

I kommentarsfältet nedan kan du som läsare kommentera innehållet i detta blogginlägg och ta del av andra läsares kommentarer. Kommentarsinnehåll representerar således inte Nordnets åsikt. Nordnet granskar inte kommentarer innan de publiceras, men vi kommer att ta bort olämpliga kommentarer för det fall sådana förekommer.
Vill du veta mer om hur Nordnet behandlar dina personuppgifter, klicka här.

guest
0 Kommentarer
"Inline" feedbacks
Se alla kommentarer