Skillnad på substansrabatt och substansrabatt

Varje investmentbolag har en portfölj av andra bolag. De portföljbolagen har ett värde, dra av för skulder och kvar har du substansvärdet. Ett annat sätt att tänka: Om investmentbolag skulle sälja alla sina portföljbolag, betala av sina skulder, hur mycket skulle återstå?

Man kan lätt tro att investmentbolagen borde vara värda sitt substansvärde då, men så är det sällan.

Investmentbolagets börsvärde > Substansvärde → Substanspremie
Investmentbolaget börsvärde < Substansvärde → Substansrabatt

Vi älskar alla att göra ett klipp på börsen och att hitta investmentbolag med hög substansrabatt kan vara ett sådant sätt. Det finns dock ett problem: Hur räknar man fram substansvärdet korrekt?

Jag kommer ta två bolag som exempel: Svolder och VNV Global

Svolder

Samtliga av Svolders innehav är börsnoterade, när vi mäter dess substansvärde så kan man direkt hänvisa till hur marknaden värderar dess innehav. Går portföljbolagen upp 9% på börsen så går substansvärdet upp 9%. Att hävda att Svolder handlas till 5% substansrabatt är rättvist för att vi har en bra bild av vad Svolder har i börsvärde men också vad substansvärdet faktiskt är.

VNV Global

Här har vi en substansrabatt på ca 65%. Rabatten är betydligt högre än Svolders. Det finns dock ett problem: Är verkligen substansrabatten 65%? Om det var enkelt att ta fram Svolders substansvärde på ett rättvist sätt så är det en helt annan femma med VNV Global. Medan Svolders alla portföljbolag är börslistade är nästan inga av VNV Globals portföljbolag det. Så hur får vi fram ett substansvärde för VNV Global?

VNV Global har själva tagit fram sitt substansvärde i sina kvartalsrapporter. De använder “intäktsmultipel” eller “senaste transaktion” för att värdera sina onoterade aktier. Exakt här uppstår också problemet. Deras största portföljbolag är Voi som hyr ut elscootrar. Enligt VNV Global har innehavets värde minskat med -31% från början av året fram till sista juni i år. Under samma period har amerikanska bolaget Bird (ett snarlikt bolag till Voi men i USA) tappat hela -93%. Så frågan är, om inte VNV Global fått bestämma värderingen av Voi utan marknaden, hade verkligen fallet stannat vid -31%?

För mindre än ett år sedan handlades bolaget till en substanspremie på 10% och nu är det plötsligt en rabatt på nästan 65%. Det kan tyda på att marknaden helt enkelt inte tror på VNV Globals egna värdering av sin substans. Kort och gott kan det vara så enkelt att marknaden räknar med att det verkliga substansvärdet är avsevärt lägre än det som uppges av VNV Global och att substansrabatten därför är betydligt lägre än de 65% som uppges (om det ens är en rabatt).

Slutsats

Vill man göra klipp på börsen genom att hitta bolag med hög substansrabatt så måste man kika på hur substansvärdet räknades ut. Att bara blint plocka investmentbolagen med de högsta substansrabatterna på pappret är att göra det lite för lätt för sig. En tumregel kan därför vara att ju mer onoterat det är i ett investmentbolag desto viktigare är det att kika och räkna själv för att få en bättre bild av substansvärdet.